一、上周COMEX铜市场回顾

上周COMEX铜价高位回落，周一铜价宽幅震荡，日间时段受中国财新制造业PMI回升的影响铜价一度冲高，但是缺乏买盘的持续跟进，随后震荡回落，晚间时段美国多项宏观指标不及预期，铜价受此提振有所反弹，收复日内跌幅；周二铜价延续震荡格局，日间时段市场担忧中国需求的下滑，工业品全线回落，铜价也受到拖累，下午密集公布的欧洲PMI数据整体表现较好，铜价日内企稳回升，但反弹动能有限，进入晚间时段后再次承压回落，全天震荡偏弱；周三铜价冲高回落，日间时段下午受到中国冶炼厂集中出口以及低库存等因素的影响，铜价一度快速冲高，但是随后缺乏买盘介入，进入晚间时段后临近FOMC会议，Taper即将到来，市场情绪偏弱，风险资产普遍承压，铜价回吐日内涨幅，随后鲍威尔如期宣布Taper，但对于加息和远期通胀等表态偏鸽，安抚市场情绪，铜价收复部分跌幅；周四铜价震荡回落，欧央行宣布维持利率至2022年全年，打消市场对其加息的预期，同时英国央行也意外宣布维持利率不变，美元日内持续上行，铜价承压；周五铜价震荡偏强，低库存再次对铜价形成支撑。

上周COMEX铜价格曲线较此前向下位移，价格曲线近端继续保持back结构，正如我们在节前的报告中指出，对于月间套利，在contango比较大的时机仍然可以考虑介入正套头寸。此前COMEX近端有所走弱，主要在于美国当时宏观指标的走弱反映了经济活动的动力有所下降，不利于COMEX的继续去库，同时也可以看到库存逐渐回升，目前来到了5.65万吨附近，但是近期累库的迹象似乎有所减弱。我们认为再往后库存大概率仍将更倾向于下降，美国的经济活动也只是暂时出现波动，并不会立刻丢失动能，并且目前中国方面去库幅度较快，海外的铜将更多去往中国市场，COMEX继续大规模交仓的可能性不大，因此对于COMEX的月差而言，呈现back结构可能会更是一种常态。

二、    上周SHFE铜市场回顾

上周SHFE铜价高位震荡，一度跌破70000元/吨区间。从国内基本面来看，目前库存仍然处于低位并且库存还在去化。一方面，前期检修以及受限电影响的冶炼厂生产恢复并不如预期迅速，产量环比回升较慢，另一方面国内冶炼厂也在积极准备货源出口至海外。而在需求端，目前并没有看到有明显的改善和起色，因此前期因为产量环比下降、进口月均处于低位等因素共同形成的低库存的状态可能会面临挑战。当然，废铜的供需目前仍然偏紧，在上周价格回落之后，精费价差重新收敛，此前因为高价而流向市场的货源可能重新面临收缩，精铜可能重新对废铜形成反向替代，因此我们认为就算国内开始累库，但是近期幅度也不会太大，整体而言铜价下方空间有限但向上驱动不足，可能仍然维持高位震荡。

目前国内精铜社会库存持续去化，尤其广东地区库存的连续下降已经降至历史低位区间。我们在此前周报中曾反复指出：对于沪铜的月差可以考虑一定的正套头寸，目前这一策略完全兑现。对于后市，我们认为正套头寸仍然有继续获利的空间。主要在于目前国内废铜供应仍然紧张，并且目前在精铜绝对价格回落之后，废铜供需重新变得紧张，同时国内冶炼企业在组织货源出口至海外，也会利于国内去库。不过上周月差一度扩大至1000元/吨，我们认为可能需要等待入场时间，虽然仍然看多月差但是也不要急于追高。

三、国内外市场跨市套利策略

上周SHFE/COMEX比价运行重心有所上移，似乎有走出反弹逻辑的迹象。此前我们一直看好反套头寸，但是比价并没有很好的体现反套头寸的逻辑，反而是海外库存持续去化，矛盾开始激烈的情况下，反套头寸的驱动比较纠结。不过目前反套逻辑走出一段之后，需要关注后续海外去化的库存可能陆续进口至国内，弥补国内的缺口，国内库存进一步去化的空间会有多大，如果国内开始逐渐累库，则反套头寸的上方空间可能也相对有限。